“2018年鋼價總結(jié)： 漲700元用了240天，跌700元僅用24天。容易走的都是下坡路?！庇萌?nèi)流傳的這一段子，形容近期黑色系商品的走勢再合適不過。

11月26日，原油、甲醇慣性般跌停外，黑色系商品全線重挫。當(dāng)日，鐵礦石、錳硅主力合約跌停，焦炭、熱卷等4大品種跌逾4%。一時間，黑色系商品入冬。

“此輪黑色系下跌的起點是，螺紋鋼需求進(jìn)入淡季、限產(chǎn)力度遠(yuǎn)不及預(yù)期。尤其是，進(jìn)入采暖季限產(chǎn)之后，螺紋鋼產(chǎn)量下降幅度遠(yuǎn)低于往年，這導(dǎo)致供需面情況弱于預(yù)期?！蔽髂掀谪涗撹F研究員夏學(xué)釗11月26日指出。

值得關(guān)注的是，原油帶動能化板塊連續(xù)回落，加上黑色系商品接力下跌、有色板塊難有起色，延續(xù)了近三年上漲的大宗商品，或?qū)⒕痛擞瓉碇芷谛愿唿c。

多位業(yè)內(nèi)人士亦持有類似觀點。混沌天成研究院院長葉燕武便指出，今年4季度大概率是大宗商品三年上行周期轉(zhuǎn)勢的時間窗口，未來包括通脹類商品和周期類商品均面臨易跌難漲的下行壓力。

走勢“畫風(fēng)突變”

“今年宏觀形勢的變化，映射到商品市場呈現(xiàn)三種形態(tài)，先知先覺(有色)、后知后覺(能化、農(nóng)產(chǎn)品)、不知不覺(黑色)。”葉燕武早前對市場的評價十分到位。

市場現(xiàn)狀確實如此，下半年上述三大商品“權(quán)重股”的走勢，正是秉承了這一先后順序。

今年6月，有色金屬率先回落。在20天的時間，倫銅便完成了上下500美元的震蕩，從7348美元/噸最低跌至5773美元/噸。

至今，倫銅仍舊維持在6200美元一線震蕩。同期，倫鋅、倫鎳亦保持了類似趨勢，只是倫鎳的下跌幅度要更為慘烈一些。

相比之下，國際油價卻獲得了“伊朗制裁”所帶來的供應(yīng)減弱預(yù)期，一路高歌猛進(jìn)。直至“原油期貨交易員”特朗普的表態(tài)，以及美國制裁伊朗、8個主要進(jìn)口國被豁免的消息落地，國際油價才從高空墜落。

經(jīng)過兩個月的回落，WTI原油從76.9美元/桶跌到了50.1美元/桶，同期布倫特原油則從86.74美元/桶回落到了58.41美元/桶。

最上游的油價下跌，中、下游能化產(chǎn)品的成本支撐隨之消失。據(jù)統(tǒng)計，以結(jié)算價計，10月至今，國內(nèi)瀝青、PTA和甲醇主力合約分別下跌了27.1%、18.4%和25.34%。

其中的關(guān)鍵在于，原油與上述化工品的高相關(guān)度。

混沌天成提供的數(shù)據(jù)顯示，自INE原油上市后，其價格走勢與瀝青、PTA期貨的相關(guān)度高達(dá)0.94和0.92，關(guān)聯(lián)度最低的甲醇也達(dá)到了0.68。

比原油差不多晚了一個月，國內(nèi)黑色系商品也開始迎來“拐點”，11月開始連續(xù)跌破前期低點，并于近期出現(xiàn)加速跡象，11月26日該板塊的集體重挫便是典型。

“周末時段，期、現(xiàn)貨市場沒有報價，只有鋼坯報價，而鋼坯價格出現(xiàn)100元以上的下跌。工作日開盤后，螺紋鋼期貨、現(xiàn)貨市場隨之出現(xiàn)悲觀情緒共振?！毕膶W(xué)釗介紹稱。

他指出，鋼價下跌后，鋼廠利潤隨之壓縮，使得市場產(chǎn)生了“鋼廠會打壓上游原料價格，保護(hù)自身利潤”的預(yù)期，所以黑色跌勢蔓延至原料品種，鐵礦石、焦炭期貨價格出現(xiàn)跌停。

反映價格預(yù)期的升貼水，同樣顯示出了市場對未來走勢的悲觀。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月26日午間，鐵礦石期貨貼水逾90元/噸，螺紋鋼、焦炭期貨貼水則相繼突破350元/噸，創(chuàng)下2009年以來的高點。

周期性高點形成?

自2016年初，大宗商品上漲已近三年，周期性高點已形成?

從最直接的驅(qū)動力來看，資金端確實有著不小的變化。建信期貨提供的數(shù)據(jù)顯示，2016年1月4日，國內(nèi)期貨市場存量資金為1006億元，后伴隨著各品種的不斷上漲，于2017年9月6日達(dá)到峰值1822億元。

今年6月，該指標(biāo)短暫回升至1700億元水平后，掉頭一路下行，至11月23日時僅剩下1322億元，低于8月份的低點。

需要指出的是，雖然期貨可多、可空，但是多頭無疑占據(jù)了國內(nèi)市場的主流，上述存量資金的減少，也意味著做多資金下半年出現(xiàn)明顯撤離。

有色、能化產(chǎn)品多為國際定價，本輪行情的驅(qū)動力以各國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的需求增長為主，黑色系產(chǎn)品則多是國內(nèi)自主定價，更多是受到國內(nèi)供給收縮引發(fā)的上漲。

如今，上述兩個層面的驅(qū)動力，均在不斷弱化。

“從宏觀上看，美國本輪經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)出現(xiàn)加速狀態(tài)，能否持續(xù)尚難確定，不過進(jìn)入后半場已是必然。”中大期貨首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家景川稱。

他表示，歐洲、日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇稍慢，但是也達(dá)到了過去十年增長的高點，國內(nèi)則是依靠基建的啟動，但難以對沖掉房地產(chǎn)、制造業(yè)投資的不足，“宏觀經(jīng)濟(jì)對大宗商品的支撐正逐漸消失?！?

國內(nèi)自主定價的黑色系商品，也是如此。

以鋼鐵業(yè)為例，“十三五”1.5億噸的去產(chǎn)能目標(biāo)將于年內(nèi)完成，推升價格的核心驅(qū)動力隨之消失。

同時，環(huán)保限產(chǎn)的邊際效應(yīng)也在遞減。今年秋冬季北方地區(qū)的“分類限產(chǎn)”，衍生出的限產(chǎn)力度低于預(yù)期。

“去產(chǎn)能、環(huán)保對供給端的收縮，力度不及前兩年?！本按ǚQ，世界發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體每噸鋼鐵生產(chǎn)的環(huán)保成本約為250元/噸，目前國內(nèi)已經(jīng)達(dá)到300元左右，未來更可能是鞏固當(dāng)前取得的成果。

葉燕武也指出，目前周期類商品供需矛盾存在邊際弱化的趨勢，農(nóng)產(chǎn)品包括豆類、油脂等全球平衡表依然維持寬松，不具備大幅上漲的動力。

此外，機構(gòu)投資者往往會在通脹預(yù)期強化的背景下，積極配置商品。但是目前原油、農(nóng)產(chǎn)品等通脹類商品缺乏上行動能，所以流動性溢價面臨消退風(fēng)險。

在無更多“新故事”、需求端無法接力供給端的背景下，大宗商品延續(xù)了三年的上漲可能就此結(jié)束。