在國(guó)企改革的方向上,中央希望的是做到“1+1大于等于2”,而非重蹈覆轍過(guò)去的失敗教訓(xùn),令“1+1小于2”重演。而濰柴與中國(guó)重汽重新在一起,終將產(chǎn)生什么樣的效果?
十三年河?xùn)|,十三年河西,譚旭光又回來(lái)了。
原中國(guó)重汽董事長(zhǎng)馬純濟(jì)正式退休還不到三個(gè)季度,這家蒸蒸日上的國(guó)有企業(yè)就掀起了一輪高層人事變動(dòng)。2018年9月1日,山東重工集團(tuán)官網(wǎng)發(fā)布消息:“9月1日,中國(guó)重型汽車集團(tuán)有限公司召開(kāi)領(lǐng)導(dǎo)干部大會(huì),山東省委常委、濟(jì)南市委書(shū)記王忠林出席會(huì)議并作重要講話。
濟(jì)南市委常委、組織部部長(zhǎng)李剛宣讀了濟(jì)南市委關(guān)于中國(guó)重型汽車集團(tuán)有限公司干部調(diào)整的意見(jiàn):8月31日,經(jīng)中共濟(jì)南市委常委會(huì)研究,譚旭光任中國(guó)重型汽車集團(tuán)有限公司黨委書(shū)記,董事、董事長(zhǎng),王伯芝不再擔(dān)任中國(guó)重型汽車集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)、董事職務(wù),相關(guān)手續(xù)按法定程序辦理。”
譚旭光所任山東重工集團(tuán)董事長(zhǎng)、濰柴控股集團(tuán)董事長(zhǎng)仍然保留不變。
消息一出,8月31日,中國(guó)重汽H股跳空高開(kāi)7個(gè)百分點(diǎn),在不到一個(gè)小時(shí)的時(shí)間里沖高至12.38港元,最大漲幅13.79%,當(dāng)日收漲7.72%。
次日,繼續(xù)跳空高開(kāi),收漲13.31%,兩個(gè)交易日累計(jì)漲幅超兩成,成交量明顯放大。同期,中國(guó)重汽A股漲跌幅和成交量都無(wú)明顯異常。濰柴動(dòng)力方面,H股和A股也均無(wú)明顯異常。
這說(shuō)明有部分資金是看好這次整合的,或是看好譚旭光重回中國(guó)重汽。理由應(yīng)該是這幾年濰柴動(dòng)力在市場(chǎng)表現(xiàn)和海外收購(gòu)上,更搶眼一些,產(chǎn)業(yè)鏈諸多板塊市占率都在穩(wěn)步提升。多頭投資者認(rèn)為或許可以在一定程度上幫助中國(guó)重汽實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。
但如今的基金經(jīng)理們也多是年輕人,有些也許還不夠了解中國(guó)重汽與濰柴的往事。作為晚輩,對(duì)這兩家企業(yè)十幾年來(lái)的恩恩怨怨早有耳聞,在此不想再多談,和以往一樣,不妨更多在商言商。
有目共睹的是,濰柴動(dòng)力和中國(guó)重汽分家之后,歷經(jīng)12年,在改革開(kāi)放的高速列車上,兩家企業(yè)分而治之,在競(jìng)爭(zhēng)中都得到了長(zhǎng)足發(fā)展,也都完成了主要資產(chǎn)在資本市場(chǎng)掛牌上市。雖然山東省和濟(jì)南市政府整合的資產(chǎn)不僅是中國(guó)重汽和濰柴動(dòng)力的上市公司資產(chǎn),而是其母公司、祖母公司資產(chǎn),我們熟知兩家上市公司也是其中的重要優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
前不久,中國(guó)重汽H股發(fā)布了一份靚麗的2018年半年報(bào),集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入336.24億元,相比去年同期的266.26億元,增長(zhǎng)26.28%。上半年凈利潤(rùn)同比上升69%至23.6億元人民幣,
剔除待售的資產(chǎn)收益,核心利潤(rùn)23億元,同比增長(zhǎng)71%。
同期,濰柴動(dòng)力H股2018年半年報(bào)顯示,公司上半年收入822.64億元,同比增長(zhǎng)13.76%,實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)43.93億元,同比增長(zhǎng)65.76%。濰柴國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)利潤(rùn)占比約56%,算下來(lái)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)和中國(guó)重汽的利潤(rùn)是近似的。本文的視角也主要集中在國(guó)內(nèi)的業(yè)務(wù)上。
柴油發(fā)動(dòng)機(jī)主要市場(chǎng)份額
銷售情況,2018年上半年,我國(guó)重卡累計(jì)銷量67.18萬(wàn)輛,同比增長(zhǎng)15.11%,創(chuàng)歷史新高。
濰柴旗下重要子公司陜汽上半年銷售重卡8.4萬(wàn)輛,同比增長(zhǎng)14.4%。公司收入279.51億元,同比增長(zhǎng)24%,凈利潤(rùn)6.5億元,同比增長(zhǎng)155.5%。單車收入33.27萬(wàn)元,同比提高2.8萬(wàn)元,單車盈利7742元,同比提高4275元。
公司重卡用發(fā)動(dòng)機(jī)銷售19.4萬(wàn)臺(tái),同比增長(zhǎng)8.9%,市場(chǎng)占有率28.9%??毓勺庸娟兾鞣ㄊ刻佚X輪上半年共銷售變速器52.3萬(wàn)臺(tái),同比增長(zhǎng)22.4%,其中,重卡變速箱市占率約75.2%。
中國(guó)重汽上半年的卡車總銷售量為16.2萬(wàn)輛,
同比上升25%,其中重卡銷售量9.35萬(wàn)輛,同比增長(zhǎng)25%。上半年卡車的分部利潤(rùn)率從2017年同期的3.3%上升至4%,
發(fā)動(dòng)機(jī)的利潤(rùn)率則從16.2%上升至18.1%。由于銷售價(jià)格和毛利率均大致穩(wěn)定,因此利潤(rùn)率提升主要來(lái)自營(yíng)運(yùn)效益。
從披露的綜合毛利率情況來(lái)看,濰柴動(dòng)力利潤(rùn)率比中國(guó)重汽高是大概率事件。
對(duì)比來(lái)看,兩家的運(yùn)營(yíng)效率差不多,中國(guó)重汽在近年來(lái)得到了快速發(fā)展,增長(zhǎng)率更佳。濰柴市占率大,產(chǎn)業(yè)鏈更廣泛,步子更穩(wěn)。兩家的情況相差不大,利潤(rùn)和利潤(rùn)率也相近。
就市值來(lái)看,截至2018年9月4日收盤(pán),中國(guó)重汽港股市值358.93億港元,濰柴動(dòng)力總市值666.97億港元。兩家的動(dòng)態(tài)市盈率都是6.40倍,這意味著,投資者并不認(rèn)為誰(shuí)更高明。兩者能在多大程度上產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng),很大程度上取決于主要產(chǎn)品的差異化。
以資本視角來(lái)看,區(qū)別不大已表現(xiàn)在市盈率上,真正的行業(yè)第一和行業(yè)第二的市值差是非常大的。比如大家熟悉的騰訊和網(wǎng)易、茅臺(tái)與五糧液、??低暸c大華股份、華為與中興、寧德時(shí)代與贛鋒鋰業(yè),例子不勝枚舉。
在股權(quán)結(jié)構(gòu)上,濰柴動(dòng)力的業(yè)務(wù)更寬泛,營(yíng)業(yè)額更高,原因是它更早實(shí)現(xiàn)了混改,對(duì)于資產(chǎn)處置和資本化運(yùn)作更靈活,實(shí)現(xiàn)了諸多海外相關(guān)價(jià)值鏈的產(chǎn)業(yè)收購(gòu)。
股東方面,2018年半年報(bào)披露,上市公司濰柴動(dòng)力的第一大股東,濰柴控股集團(tuán)有限公司僅持有16.98%的股份,第二大股東濰坊市投資集團(tuán)有限公司僅持股3.71%,譚旭光個(gè)人直接持有上市公司0.74%的股份。
香港上市公司中國(guó)重汽的第一大股東,中國(guó)重汽有限公司持有其51%的股份。
山東省和濟(jì)南市政府顯然是想通過(guò)山東重工集團(tuán),把濰柴動(dòng)力和中國(guó)重汽再度合一,打造成山東的萬(wàn)億龍頭企業(yè)。但這對(duì)公眾股東和資本市場(chǎng)而言,質(zhì)疑聲也不少,可概括為兩大重點(diǎn):一、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的浪費(fèi);二、增量何在?
同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)是繞不開(kāi)的問(wèn)題。同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)主要表現(xiàn)在重卡產(chǎn)品和發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)上,前者中國(guó)重汽占優(yōu)勢(shì),后者濰柴動(dòng)力優(yōu)勢(shì)明顯。
為了做大而做大,一直是改革開(kāi)放40年來(lái)國(guó)企的弊病。伴隨著市場(chǎng)化改革一步一步走到今天,越來(lái)越多的人意識(shí)到,大而不強(qiáng)一直是困擾著中國(guó)企業(yè)的頑疾。由于業(yè)務(wù)和產(chǎn)業(yè)鏈的高度重合,各家都有自己的一個(gè)大攤子。很難令人輕易相信,濰柴動(dòng)力和中國(guó)重汽一旦合并,不會(huì)產(chǎn)生資源浪費(fèi),能更多實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。
從以往的眾多案例都可以看到,在激烈競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域的第一名和第二名合并后,結(jié)果就是第二名逐步消失在人們的視野中。如滴滴和快的的合并,優(yōu)酷和土豆的合并。當(dāng)然,互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)這種合并只是為了降低競(jìng)爭(zhēng)補(bǔ)貼成本。
但與之不同,也是非常重要的一點(diǎn),中國(guó)重汽和濰柴動(dòng)力即便合并也難帶來(lái)新增量,畢竟這不再是一個(gè)快速增長(zhǎng)的市場(chǎng),兩家企業(yè)即便實(shí)現(xiàn)協(xié)同,也是小修小補(bǔ),不會(huì)有明顯的市場(chǎng)開(kāi)拓。
縱觀汽車行業(yè),無(wú)論是我們熟悉的德國(guó)大眾,還是現(xiàn)在正大肆收購(gòu)的吉利集團(tuán),它們要么是為了核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)縱向整合,要么是針對(duì)不同的客戶群體和區(qū)域,進(jìn)行橫向收購(gòu)。
重卡是一個(gè)強(qiáng)周期行業(yè),一個(gè)周期輪回往往7-8年的時(shí)間,而從2016年9月開(kāi)始的這一輪增長(zhǎng),多數(shù)投資者認(rèn)為已經(jīng)接近尾聲。從中汽協(xié)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看,重卡的增長(zhǎng)已有明顯放緩之勢(shì),現(xiàn)在商用車市場(chǎng)主要靠輕卡和微卡的增長(zhǎng)帶動(dòng)。
所以兩家企業(yè)一旦合并,中國(guó)重汽品牌是有逐步淡出甚至消亡的可能的。由于整合帶來(lái)的直接和間接成本浪費(fèi),再遇到行業(yè)新一輪下降周期到來(lái),一旦整合不好,經(jīng)營(yíng)管理不善,給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手留下后來(lái)者居上機(jī)會(huì)也并非沒(méi)有可能。
優(yōu)酷和土豆合并就是個(gè)例子,當(dāng)年的第一和第二合并后,現(xiàn)在已經(jīng)淪落出三強(qiáng)了。
不得不提的也有監(jiān)管問(wèn)題。堅(jiān)守在金融市場(chǎng)一線的玩家清楚,近年來(lái),我國(guó)金融監(jiān)管已今非昔比。過(guò)去的那些玩法和套路,今天不可能再行得通了。影視界那幫玩兒資本的所謂大佬們,就因?yàn)閷?duì)市場(chǎng)環(huán)境變化的后知后覺(jué),幾乎全軍覆沒(méi)。
濰柴動(dòng)力和中國(guó)重汽雖然都是山東省政府的國(guó)有資產(chǎn),但同時(shí)它們的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)也都是掛牌上市的公眾公司。
之前汽車產(chǎn)業(yè)的一些事件已經(jīng)很說(shuō)明問(wèn)題,無(wú)論是一汽系的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題沒(méi)有解決導(dǎo)致集團(tuán)整體上市步履維艱,還是北汽欲回歸A股(A股上市的福田汽車和北汽自主乘用車存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系),均遭遇監(jiān)管層和公眾股東們的質(zhì)疑。這弄得兩家國(guó)企在沒(méi)有理清資產(chǎn)脈絡(luò)前,很難在資本市場(chǎng)上有進(jìn)一步作為。
而譚旭光和濰柴動(dòng)力有直接利益關(guān)系,再讓他直接或間接影響中國(guó)重汽,這不符合現(xiàn)代公司治理原則,更不符合上市公司監(jiān)管原則。
出于保護(hù)中小股東利益的第一原則,監(jiān)管層和交易所大概率會(huì)進(jìn)行干預(yù),一旦有損害公眾股東的行為,事情就會(huì)變得更麻煩。而十幾年前的那些恩恩怨怨,必然也會(huì)令投資者和監(jiān)管層多一份擔(dān)憂。
誠(chéng)然,中央希望大力推進(jìn)國(guó)有企業(yè)深化改革,但是在過(guò)去的二三十年中,我國(guó)的國(guó)企改革經(jīng)歷了太多失敗,涌現(xiàn)出了很多問(wèn)題。所以在本輪國(guó)企改革當(dāng)中,過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)不但尤為寶貴,而且中央也更為審慎。
山東省這次欲把濰柴和中國(guó)重汽重新整合在一起,到底能否實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng),還是會(huì)產(chǎn)生更大運(yùn)營(yíng)成本浪費(fèi),還不好說(shuō)。在國(guó)企改革的方向上,中央希望的是做到“1+1大于等于2”,而非重蹈覆轍過(guò)去的失敗教訓(xùn),令“1+1小于2”重演。
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